來源：大河財立方

盡管貴州宏建和黔城公司都隸屬于安順市西秀區(qū)的城投企業(yè)，但從股權結構上來看，兩者之間并不存在直接的關聯。因此，這次貴州宏建使用募集資金來償還同區(qū)域內其他城投公司的債券，被視為一種罕見的做法。

不過，這一做法也被業(yè)內認為是落實35號文中關于允許重點省份融資平臺統(tǒng)借統(tǒng)還的政策要求。其中，35號文中有提出，允許12個重點省份的融資平臺“統(tǒng)借統(tǒng)還”，支持資質較好的融資平臺發(fā)債償還弱資質融資平臺到期債券本金。（注：12個高風險重點省份為：天津、內蒙古、遼寧、吉林、黑龍江、廣西、重慶、貴州、云南、甘肅、青海、寧夏。）

可以先看下兩家企業(yè)經營發(fā)展情況：

近年來，黔城公司發(fā)展情況日趨惡化。信用評級一路下調、經營業(yè)績降幅較大，還多次被列入失信被執(zhí)行人名單。2022年6月29日，中誠信國際信用評級有限責任公司將黔城公司主體評級由AA-調整至A+。根據中誠信國際信用評級有限責任公司出具《安順市西秀區(qū)黔城產業(yè)股份有限公司2023年度跟蹤評級報告》，“16西秀債/PR西秀債”債項評級為 A+，評級展望為負面，主要原因為：公司業(yè)務可持續(xù)性弱；短期償債壓力大，流動性緊張；資產流動性弱；過往債務履約表現仍較差，管理水平有待提高；仍面臨較大的或有負債風險。

另一家貴州宏建經營狀況相對要好得多。

從貴州宏建的經營來看，無論是資產負債率還是經營指標，都相對輕盈。數據顯示，2023年3季度，貴州宏建資產規(guī)模為51.66億元，資產負債率為4.88%，同期營業(yè)收入為3.11億元，凈利潤為3855.93萬元。貴州宏建的整體利潤對財政補助依賴較大。作為安順市西秀區(qū)內重要的國有企業(yè)，西秀區(qū)政府及有關職能部門對貴州宏建在工程委托代建、國有資產運營等業(yè)務方面給予了較大的優(yōu)惠政策。西秀區(qū)財政局通過補助支持發(fā)行人業(yè)務開展。最近兩年，發(fā)行人獲得財政補貼收入分別為5000.38萬元和5001.45萬元；最近兩年，發(fā)行人凈利潤分別為8376.52萬元和9158.96萬元，整體盈利能力對財政補貼依賴較大，占比超過50%。

貴州宏建于2018年設立，也是首次債券發(fā)行，目前尚未顯示其主體信用評級，一個沒有歷史債務包袱的新城投平臺，有一定的經營能力和償債能力，這家企業(yè)未來用途是做什么值得關注的。

再具體些看，從貴州宏建發(fā)行人債務結構，其構成較為簡潔，僅包含短期和長期借款兩類有息負債，并無其他形式的債務，且現有的銀行借款規(guī)模相當小。這樣簡潔的債務結構很可能是為了專門承接其他城投公司的存量債券債務而特別設計的。

此案例為重點省份內的城建企業(yè)探索出一條新的首發(fā)債券路徑。它們可以在引入省級主體信用的支持下，通過新的發(fā)行主體來承接那些資質較弱或受到負面輿情困擾的城投債券債務。

來看下擔保人的情況：貴州省國有資本運營有限責任公司成立于2014年4月，實繳注冊資本600億元，是貴州金融控股集團有限責任公司全資子公司，實控人為貴州省財政廳，是省級資本運營公司，發(fā)債主體評級AAA。據公司審計報告披露，截至2023年9月末，公司總資產2316.88億元，有息負債521.45億元，收入7.77億元，凈利潤22.21億元。資產負債率22.76%，EBITDA利息保障倍數1.73（2022年末，2023年尚未公布）。公司目前存量債券一只“23黔資01”公司債，發(fā)行日2023年12月8日，上交所上市，債券余額18億元，發(fā)行利率3.4%，3年期，每年付息一次；另一只私募債券于2023年3月已通過上交所審核，擬發(fā)行額度100億元，尚未發(fā)行。

擔保人為省級國資運營公司，其實力雄厚，資金儲備充足，償債能力顯著。從這一層面來看，我們不難發(fā)現省級主體信用的明顯增強，這似乎是一種由上至下的策略性布局與嘗試，旨在提升整體的信用水平和資金運作效率。

其主要目標無外乎三點：

首先，通過提升該省份內債券發(fā)行主體的信用至省級平臺水平，以降低融資成本，從而優(yōu)化融資環(huán)境。

其次，將債券的兌付壓力也上移至省級平臺，這樣做有助于實現債券兌付的統(tǒng)一管理和調度，提高資金使用的效率和安全性。

最后，逐步削弱區(qū)縣內資質較弱的平臺在債券融資方面的職能，將這部分職能上收至更高級別的平臺，以優(yōu)化融資結構和降低融資風險。

統(tǒng)借統(tǒng)還政策并非新鮮事物，而是近年來針對地方政府債務問題的一系列政策調整中的一環(huán)。該政策允許資質較好的融資平臺發(fā)債償還弱資質融資平臺的到期債券本金，旨在優(yōu)化地區(qū)債務結構、降低融資成本，并提升地區(qū)整體信用。從這一角度來看，貴州宏應達的此次發(fā)債行為無疑是對政策的一種積極響應。

可以看出，貴州這單落地是政策落地的具體體現之一，未來12個重點省份可能會朝著這個方向發(fā)展，成為普遍現象。

隨著這些存量債券余額逐漸減少至零，或者被轉移，區(qū)縣內資質較弱的平臺的城投使命是否終結？也是一個值得關注的話題。